Por Arthur Cagliari, Bruna Furlani, Gabriel Shinohara e Alex Ribeiro

Em um texto com poucas alterações em relação ao último comunicado, o Comitê de Política Monetária (Copom) do Banco Central do Brasil manteve a taxa básica de juros em 15% e, assim, interrompeu o ciclo de aperto na Selic que teve início em setembro de 2024. Houve, ainda, uma sinalização de que a postura da política monetária deve seguir com o juro restritivo nas próximas reuniões.

O cenário atual, marcado por elevada incerteza internacional, foi apontado pelo colegiado como fator que exige cautela na condução da política monetária. “O ambiente externo está mais adverso e incerto em função da conjuntura e da política econômica nos Estados Unidos, principalmente acerca de suas políticas comercial e fiscal e de seus respectivos efeitos”, disse o BC já no início do texto.

Ainda que economistas já estimem algum impacto desinflacionário das tarifas americanas sobre produtos brasileiros, o Copom não alterou o seu balanço de riscos para a inflação. Na visão do colegiado, os riscos de alta e baixa continuam mais elevados que o usual. Como na reunião anterior, o Copom não mencionou se o balanço está simétrico ou assimétrico.

Em relação à evolução dos preços, os integrantes do comitê não alteraram as projeções de inflação, o que foi visto por economistas como um sinal de cautela e conservadorismo. Nas projeções do próprio Copom, ainda há distância em relação ao centro da meta. O colegiado manteve a projeção de IPCA em 4,9% em 2025, a 3,6% em 2026 e acrescentou a projeção do primeiro trimestre de 2027, de 3,4% – a mesma estimativa feita para o período no último Relatório de Política Monetária (RPM), divulgado em junho.

“Com certeza, as estimativas poderiam ter caído um pouquinho, mas os integrantes do colegiado sinalizaram que ainda não estão vendo isso. Eles fizeram o possível para soar ‘hawkish’ [favorável ao aperto monetário] sem deixar de reconhecer a realidade”, afirma o economista-chefe da Reach Capital, Igor Barenboim. “O BC está com o objetivo de não deixar que a curva de juros antecipe cortes, então ele manteve o discurso de que ainda está em um ciclo de alta e que, se for necessário, pode retomar a subir as taxas”, afirma.

‘Outros motivos para o Copom ser considerado conservador vieram do fato de o colegiado não apontar no texto as recentes revisões para baixo nas expectativas de inflação no relatório Focus e também as possíveis pressões baixistas nos preços por conta das medidas tarifárias adotadas pelos EUA recentemente.

“As revisões do Focus têm sido expressivas e não foram mencionadas. Da mesma forma, não houve menção às medidas tarifárias americanas que podem ser desinflacionárias, uma vez que poderemos ter produtos, que antes eram exportados, redirecionados para a economia doméstica, como também poderemos ver polos exportadores perdendo dinamismo”, afirma o economista-chefe da Oriz Partners, Marcos de Marchi. “Fica claro que o BC não quer contar com nenhuma vitória, de querer celebrar números mais benignos de inflação de curto prazo. Reforça a leitura de que se tinha de que o [presidente da autarquia, Gabriel] Galípolo seria mais conservador.”

O executivo da Oriz aponta que, se as medidas americanas permanecerem da forma como foram propostas, o cenário da casa deve se conservar. “Uma possível assimetria seria uma atividade menos pujante, mas sem ter um grande impacto nas estimativas. Se o dólar continuar controlado, mesmo com cenários turbulentos, e a inflação de alimentos ajudar, teremos a confirmação de que o ciclo de cortes poderá começar no começo de 2026.”

Barenboim, da Reach Capital, também aponta que as medidas americanas podem ter impactos desinflacionários no Brasil e que isso pode alterar o início do ciclo de cortes da Selic. “Na parte da economia, hoje vimos que o efeito [das tarifas] vai ser mitigado pela lista de exceções. E pelo que vimos podemos ter algo ajudando a inflação”, diz. “Mas ainda precisamos ver como ficará com esse novo horizonte relevante [de inflação]. Hoje, não são só essas medidas que levam à desinflação, a atividade mais fraca, por exemplo, também ajuda. De todo modo, com esse alívio adicional vindo pelas tarifas, o BC pode cortar a Selic já em dezembro. Talvez tenha condições para isso.”

O economista-chefe da Citrino Gestão de Recursos, Raí Chicoli, enxergou cautela por parte do BC não apenas por não mencionar o impacto desinflacionário das medidas americanas como também ao não citar a eventual continuidade do movimento recente de apreciação do dólar frente ao real, mantendo-se mais “agnóstico”. “Dada a incerteza do tamanho e do impacto das tarifas, os dirigentes do Copom precisam calcular. Acho que faz mais sentido ser mais agnóstico agora e talvez, na próxima reunião, eles possam tratar de uma forma mais clara a questão das tarifas, se tiver uma clareza maior até lá”, afirma o profissional.

Em relação ao câmbio, Chicoli diz que a apreciação recente do dólar frente ao real ao longo deste mês é um fator que deve ser monitorado com atenção nos próximos meses, já que pode postergar o início do ciclo de cortes, que a casa espera que tenha início em dezembro, com uma queda de 0,25 ponto. “Se o dólar voltar para R$ 6,10, ficaria mais difícil para o BC cortar juros. Do lado local, temos déficit em conta corrente, já não temos mais o financiamento externo de longo prazo. Estamos mais dependentes de capital especulativo para equilibrar as contas internacionais. Vimos isso ao longo de boa parte deste ano e mesmo assim, o real ganhou força no primeiro semestre”, pondera.

Ainda que não descarte uma apreciação global do dólar neste semestre, o economista-chefe da Asset 1, Luis Cezario, afirma que os juros elevados por “bastante tempo” no Brasil poderão garantir um “carry” [carrego do diferencial de juros] elevado para o real, o que pode proteger um pouco a moeda local. “Pode ser que tenha alguma volta adicional em termos de depreciação do real, mas não parece uma depreciação muito forte. Se o dólar for para R$ 5,60 ou um pouco mais, isso não vai alterar o cenário do BC”, avalia o economista.

Também no radar do colegiado no comunicado de ontem esteve a força do mercado de trabalho brasileiro. Para Cezario, “o BC está mais confiante de que a moderação na atividade tem ocorrido conforme o esperado, embora reconheça que o mercado de trabalho ainda esteja mais dinâmico”, acrescenta o economista.

No comunicado de ontem, o comitê apontou que o “conjunto dos indicadores de atividade econômica tem apresentado, conforme esperado, certa moderação no crescimento, mas que o mercado de trabalho ainda mostra dinamismo”. Já na mensagem da decisão de junho, a autoridade monetária preferiu destacar que o “conjunto dos indicadores de atividade econômica e do mercado de trabalho” ainda apresentavam algum dinamismo, apesar de “certa moderação no crescimento”. Foi uma das poucas alterações mais efetivas do documento.

Ainda que o comunicado tenha trazido alguns elementos novos, o documento “não veio muito diferente do que deveria”, na avaliação de Cezario. O economista da Asset 1 cita que já era esperado que o BC mencionasse que o comitê irá insistir em um juro restritivo por tempo “bastante prolongado”, como trouxe no comunicado anterior. “Acho que onde teve algo um pouco diferente foi que, em vez de o Copom falar que concluiu o ciclo, ele disse que antevê a continuidade da interrupção. Ou seja, isso aqui ainda é uma pausa, mas ainda não decidiu se concluiu ou não. É uma forma de tentar inibir qualquer antecipação dos cortes”, diz o economista.