Por Marta Watanabe e Alex Jorge Braga

A perspectiva para 2025 é de desaceleração do PIB, com taxa de crescimento que deve cair dos esperados 3,4% em 2024 para 1,7% este ano, sob efeito de aperto monetário. Há incerteza sobre o efetivo impacto da alta dos juros e também sobre os rumos da política fiscal. A repercussão sobre as mudanças no pix em janeiro mostram o tamanho da incerteza em relação às medidas do governo.
Os ruídos são tantos que não deve haver, no curto prazo, efeito expectativa para economia com a reforma tributária, que teve regulamentação sancionada em janeiro e é considerada pela equipe do Ministério da Fazenda como o “maior legado econômico” da atual gestão de Lula.
A avaliação sobre as perspectivas para 2025 é da economista-chefe do Banco Inter, Rafaela Vitória. Para ela, não haverá benefícios da reforma tributária antes de 2027, quando os tributos criados começam a entrar em vigor. “O efeito de expectativas até poderia acontecer, se estivéssemos em ambiente neutro. O viés é até positivo. Mas por enquanto há tanto ruído que se coloca [a reforma] numa caixinha e pensa: Isso aqui é para 2027, deixa para eu ver depois.”
Em 2025, diz Vitória, o risco de recessão técnica, com variação negativa do PIB por dois trimestres consecutivos, não está descartado, embora não esteja no cenário base. A principal incerteza deste ano, avalia, é o “efeito contracionista de uma política monetária como não se via há muitos anos no Brasil”.
Outra incerteza vem da política fiscal. A expectativa é de maior controle fiscal em 2025, mas há risco de nova aceleração de gastos para impulsionar a popularidade buscada em uma agenda eleitoral. Isso, diz, levaria a inflação a subir mais do que se espera. O banco projeta IPCA de 4,9% para 2025, com viés de alta em razão de incerteza nas tarifas de energia elétrica.
Vitória diz ainda que o anúncio recente de novas tarifas pelo presidente dos EUA, Donald Trump, confirma a expectativa de maiores restrições ao crescimento do comércio global nos próximos anos. A seguir, os principais pontos da conversa com o Valor:
Risco de recessão técnica
O banco estima que o PIB tenha crescido 3,4% em 2024 e para 2025 é esperada desaceleração para 1,7%, por conta do aperto monetário maior. Teremos o carrego estatístico de 2024 e o crescimento deve desacelerar mais no segundo semestre. O primeiro semestre de 2025 deve concentrar mais o crescimento, com efeito do aumento de salário mínimo e boa safra. O risco nesse cenário atual é de desaceleração maior. A incerteza em relação à política econômica pode trazer menor confiança do consumidor e do empresário à retração, com variação negativa do PIB em algum trimestre na segunda metade do ano. Hoje o cenário base não tem recessão técnica, mas isso está num cenário de risco . O Inter, aponta, projeta inflação de 4,9% para 2025, com viés de alta.
Impacto dos juros
Viemos de crescimento mais robusto da economia e temos forças positivas que ainda impulsionam o crescimento. Nos últimos dois anos houve forte crescimento do emprego e renda, que deve ainda manter o consumo ao longo do ano de 2025. Mas há muitas incertezas no cenário. A principal delas é o efeito contracionista de uma política monetária como não se via há muitos anos no Brasil. A Selic deve chegar em 15% para uma inflação que está indo para a casa de 5%, 5,5% este ano.
Incerteza na política fiscal
Outra incerteza é a política fiscal de 2025, diz. Nos últimos dois anos houve expansão fiscal muito acima da esperada. Ao fim de 2002 tivemos a PEC da Transição, mas em 2023 veio o arcabouço fiscal, o que deu esperança de que o governo controlasse o crescimento dos gastos. Não foi o que aconteceu. Os dados do Tesouro mostram que o gasto acumulado até novembro cresceu por volta de 4,5% a 5% acima da inflação. Como vai ser 2025? O governo indica, de novo, que os gastos serão controlados. Os dados do Tesouro mostram de fato essa acomodação, mas a eleição de 2026 já começa a bater na porta. É possível que a atividade desacelere mais rapidamente, por conta de um aperto monetário maior, isso é claro. A possível contribuição de um fiscal mais controlado, porém, é incerta. Vemos risco de uma nova aceleração de gastos para impulsionar a popularidade, o que levaria a inflação a subir mais do que esperamos. Há expectativa de que se possa ter um início de redução da Selic no segundo semestre, mas isso está condicionado a não vermos novas surpresas fiscais.
Pix e sinal de desconforto
A polêmica do pix em meados de janeiro, que incluiu notícias falsas sobre a intenção do governo de tributar essas transferências, mostra dúvidas com relação à política econômica de maneira geral. Esses sinais da sociedade mostram que existe desconforto grande no aumento de impostos, tanto nas empresas quanto no consumidor. E aumento de impostos tanto nas empresas quanto no consumidor. E aumento de impostos também é uma contração fiscal, tem um impacto negativo em consumo e investimento.
Há risco de impacto maior na confiança do consumidor e do empresário, por conta de medidas de arrecadação, que teve resultado positivo em 2024, com crescimento próximo de 10%. Isso tem um impacto negativo na economia.
Atuação do Banco Central
Não temos dúvidas de que a gestão do Banco Central é independente e vai continuar sendo. Mas tenho dúvidas sobre a eficácia da política monetária hoje por conta da política fiscal expansionista. É um debate que o Copom vai precisar ter depois dessas duas altas previstas para os próximos meses. A Selic com 15 pontos pode ter pouco efeito, porque a inflação está baixa. Parece que não vamos ter uma nova expansão fiscal esse ano. Porém, diante da iminência de uma nova expansão, o Banco Central vai reagir? O governo vai fazer pressão no Banco Central. Essa pressão vai ter efeito? Esperamos que não.
Resultado primário
Para 2025, a primeira crítica que temos é a ausência de Lei Orçamentária Anual (LOA). Considerando a ausência de dados e estimativas, o Inter estima déficit primário de cerca de R$ 80 bilhões para 2025, dos quais R$ 40 bilhões são pagamento de precatório, que estarão fora da meta fiscal. Então, o governo teria mais ou menos R$ 40 bilhões para cortar ou encontrar receitas para cobrir o rombo para atingir a meta de 2025, de resultado primário zero, sem precisar usar a banda de tolerância de 0,25 ponto percentual do PIB.
O governo precisa ser mais rigoroso no controle dos gastos obrigatórios, ou aprovar novas medidas. Ainda falta um espaço para cumprir a meta de 2025. Esperamos que governo não faça isso via crédito extraordinário ou novas despesas fora da meta. Não queremos ver isso.
BNDES
Vejo analistas comparando nossa situação fiscal com a de 2014. Acho que o grande risco fiscal naquela época era de empréstimos no BNDES via Taxa de Juros de Longo Prazo (TJLP) subsidiada pelo Tesouro, o que hoje não existe mais. Enfim, essa foi uma das grandes medidas aprovadas no governo [do ex-presidente Michel] Temer, que não gostaríamos de ver voltando. Ela destaca que esse subsídio é muito perigoso, pois é difícil de mensurar. Além disso, traz uma alocação de capital ruim, um custo indireto alto para o Tesouro e tira força da política monetária. Enfim, essa foi uma das grandes medidas aprovadas no governo Temer, que não gostaríamos de ver voltando.
Reforma Tributária
A reforma tributária é muito positiva, apesar de algumas distorções que foram mantidas. De maneira geral, a reforma tributária é um avanço muito grande, mas no curto prazo não veremos efeitos econômicos vindos de melhora das expectativas. Na reforma trabalhista foram anos para que as empresas sentissem que realmente o custo de contratação via consolidação das leis trabalhistas (CLT) ficou relativamente menor com a flexibilização, o contrato temporário. Estamos vendo esse crescimento somente hoje.
Para ela, os grandes benefícios da reforma tributária são as decisões de investimento, de alocação de capital por parte das empresas. Veremos isso acontecer no longo prazo. No curto prazo, temos até o contrário, devido ao custo de adequação. Não veremos benefícios antes de 27. O efeito em expectativas até poderia acontecer, se estivéssemos em ambiente neutro. O viés é até positivo. Mas por enquanto há tanto ruído no cenário que hoje você guarda numa caixinha separa e pensa: Isso aqui é para 2027, deixa para eu ver depois.
Trump nos EUA
O anúncio recente de novas tarifas confirmam a expectativa de maiores restrições ao crescimento do comércio global nos próximos anos. O impacto de curto prazo tende a ser mais limitado, uma vez que as novas tarifas ainda estão sendo negociadas. O impacto inflacionário deve ser mais pontual em 2025 e pode adiar a convergência da inflação americana para a meta, o que reforça o cenário base de juros mais altos por mais tempo nos EUA.
No médio prazo, observa, as maiores restrições ao comércio global e sua consequente incerteza pode desacelerar o investimento global. Podemos ver uma desaceleração do crescimento dos EUA e países afetados, principalmente a China. O Brasil não se encontra em situação de fragilidade, não sendo alvo direto das tarifas já anunciadas e em negociação com México e Canada, por exemplo. Mesmo num eventual cenário de tarifas impostas às exportações brasileiras, é pouco provável um impacto substancial. Possíveis riscos para a economia brasileira seriam impactos de segunda ordem, como o crescimento menor da China e até mesmo dos EUA.